ЕКИП – Експертен клуб за икономика и политика Едно различно мнение
Със задълбочаването на дълговите проблеми в Еврозоната през 2008г. и последвалото навлизане в рецесия, обещанията на парламентарно ниво започнаха да се множат, амбициите се изостриха, a пътят към растежа изглеждаше толкова ясно очертан, че … пет години по-късно е трудно човек да повярва колко далеч сме всъщност от бленуваното възстановяване.
Световна икономическа криза! Този феномен напоследък се ползва толкова често като оправдание от политическия елит, че дори чисто интуитивно изниква като отговор на неволите в Еврозоната[1]. Данните обаче са категорични. Агрегираният търговски баланс (стоки и услуги) на Еврозоната достигна рекордно висок излишък от 102.2 млрд. евро през първото тримесечие на 2013, което представлява увеличение от 26,9% на годишна база. Всъщност отрицателен търговски баланс не беше регистриран дори и по време на рецесията, започнала в края на 2008г. Нещо повече, платежният баланс също отчита последователни излишъци, като през през 2012г. салдото ефективно се удвои до 167.0 млрд. евро. Следователно, евентуално занижено външно търсене не може да бъде първоизточникът на анемичния растеж в Еврозоната през последните години, тъй като нетният баланс с нерезидентите е всъщност положителен и нараства с ускоряващи се темпове. Европа изнася.
Същността на главоболията в Еврозоната…
Проблемите са заложени дълбоко, в рамките на самите икономики. Ако разгледаме данните за реалния БВП, изчислен по разходния метод, ще видим, че за периода Q1 2008г. – Q1 2013г. търговският бланс допринася с цели 2,5 пр. п. към растежа на икономиката на Еврозоната (Графика 1). Правителственият сектор също успява да окаже положителен ефект, което от своя страна поставя под въпрос надигащото се недоволство срещу „крайно стриктните“ изисквания за разходната част на държавните бюджети. Всъщност факторът, който оказва негативния натиск върху икономиките, е именно частното търсене. Потреблението на домакинствата остава под върховете от 2008г., като допринася с 1.2% за спада на БВП през последните пет години. Далеч по-силен е обаче негативният натиск, идващ от инвестициите. Брутното капиталообразуване спада с цели 21.2% за периода. Резултатът е крайно разочароващ – размерът на икономиката на Еврозоната през първото тримесечие на 2013г. остава с цели 3.3% под върха в началото на 2008г.
Графика 1. Изменение на реалния БВП за периода 2008-2013г. и принос към растежа
Източник: Евростат, изчисления на автора
И докато страни като Германия и Австрия успяха да изплуват на повърхността, то състоянието на икономиките на т.нар. „прасета“[1] е в далеч по-плачевно състояние. Безработица в Испания остана на рекордно високите нива от 26.4% през второто тримесечие на 2013г.[2], а правителството все още няма отговор на акумулиращият се бюджетен дефицит, който достигна почти 4.0% от БВП през юни[3]. Реалният БВП на Гърция не е отчитал растеж от 2008г. насам, като през първите 3 месеца на 2013г. спадът достигна 5.6% на годишна база. Португалия и Ирландия от своя страна са все още далеч от редовно участие на пазара с дългосрочни държавни облигации.
Дори и най-голямата икономика в тази група (Италия) е затънала в политическа криза и страда от липса на растеж. Спредът между 10-годишните държавни облигации на Италия спрямо техния еквивалент в Германия възлиза на 260 базисни точки към момента[4], като съществува вероятност да нарасне предвид понижаването на кредитния рейтинг на страната с 1 степен до BBB (S&P), поради влошената икономическа перспектива. Нещо повече, проблемите с дълга на страните от PIIGS не просто не се облекчава, а дори набира сила. Отношението между брутния държавен дълг на тези страни и техния БВП достигна средно 127,2% през първите 3 месеца на 2013г. или това е с цели 14,9 пр. п. по-висока стойност от година по-рано[5].
И така, защо инвестициите и частното потребление буксуват?
Не е изненада, че причината се корени в банковия сектор. Европейските икономики са възприели модел, при който значителна част от инвестициите и потреблението се финансира посредством заемни средства. С други думи, за да се поддържа растежа на частното потребление и брутното капиталообразуване е необходимо търговските банки да осигурят непрекъснат приток на паричен ресурс. Точно това се случи в началото на века, когато европейските икономики бяха в разцвета си. Но в текущите условия на стагнация и занижени перспективи пред водещите икономики в Еврозоната се създаде крайно неблагоприятна среда за отпускане на нови заеми към частния сектор, особено в случая на малкия и среден бизнес. Наличието на свръх предлагане на заемни средства в навечерието на рецесията през 2008г. (Графика 2) съумя бързо да се стабилизира, след което темпът на изменение на кредитирането и реалния растеж на икономиките в Еврозоната започваха да се движат в тесни граници през последните няколко години, давайки негативна индикация за развитие в средносрочен план.
Графика 2. Изменение на реалния БВП и кредитирането на частния сектор в Еврозоната, %
Източник: ЕЦБ
Друг и също толкова значим проблем е финансовото състояние на самите банки. В годините преди кризата финансовите институции яростно атакуваха всяка възможност да закупят популярните тогава, но днес по-извесни като токсични активи. И докато банките в САЩ бяха мигновено капитализирани по време на финансовия крах, то в ЕС събитията се стекоха по различен начин, който сякаш превърна проблемите на банковия сектор в хронични. Коефициентът „price-to-book“[6] за европейските банки към момента остава средно под единица, което на практика означава, че инвеститорите намират банките за по-ценни мъртви, отколкото живи[7]. Ако се поразровим в близкото минало, лесно ще направим асоциация с 90-те години в Япония, когато банките не бяха нито достатъчно стабилни, за да кредитират, нито с достатъчно влошено състояние, за да фалират.
Интересното е, че именно отслабеното кредитиране беше таргетирано от ЕЦБ чрез рекордните количествени улеснения. Въпросът е къде отидоха тези пари. Банките като финансови институции не правят изключения и тяхната основна цел е регистриране на положителен финансов резултат, т.е. печалба. Съвсем логично е, когато заемите се превърнат по-скоро в рисков инструмент, отколкото в основен източник на приходи, банките да потърсят алтернативи, а държавните ценни книжа на страните от Еврозоната се оказаха чудесен вариант. Като резултат от това, стойността на ценните книжа, различни от акции, в баланса на търговските банки в рамките на Еврозоната набъбна с 58,6% за периода август 2008 – май 2013, което в абсолютно изражение възлиза на 876.5 млрд. евро. И ако за някои това увеличение не е значително, то сме длъжни да отбележим, че то се реализира в период на рекордно високи бюджетни дефицити и задлъжнялост на страните членки. Ситуацията не е по-различна и на капиталовите пазари, където основните пазарни индекси в Германия и Великобритания достигнаха исторически върхове през май 2013г. в условия на крайно оскъден икономически растеж.
Графика 3. Стойност на ценни книжа, различни от акции, в баланса на търговските банки в рамките на Еврозоната (млрд. евро)
Източник: ЕЦБ
The bottom line
След пет години на силна интервенция от страна както на публичния сектор, така и на ЕЦБ, рекордно ниски лихвени проценти и заплашително растящи дефицити, Еврозоната отново отбеляза три поредни тримесечия с икономически спад и технически отново навлезе в рецесия. В началото на юли МВФ ревизира прогнозата си за растеж в рамките на валутния съюз надолу, като според новата прогноза контракцията ще достигне 0.6% през 2013г. преди БВП на нарасне едва маргинално с 0.9% през 2014г. Очевидно сегашният модел на банковата система не довежда до желаните резултати, а стремглавото засилване към пълен баков съюз увеличава рязко броя на въпросителните в уравнението. Към момента обаче едно е сигурно – докато бизнес средата не се подобри, за да предостави кард бланш на кредитирането, бленуваният растеж в рамките на Еврозоната ще остане някъде в необозримото бъдеще.
